¿Cómo relacionar riesgo y retorno?

Seleccionando y combinando los activos de inversión. Si el año 2011 escogimos Endesa (de entre las cuatro acciones más importantes que componen el IPSA) tendríamos suerte hoy, mientras que si hubiera sido LAN estaríamos lamentándonos.  

 

Riesgo y retorno son los principales atributos que tiene un activo, y dependiendo de ellos las personas toman sus decisiones de inversión. Hoy enunciaremos tres ideas fundamentales a la hora de invertir:

1. Inversionistas exigen un mayor retorno para asumir más riesgo

La aversión al riesgo de los inversionistas es un fenómeno presente en todas las economías donde se ha estudiado. Existe evidencia que indica que los inversionistas valoran no estar expuestos al riesgo. Esto explica el desarrollo de los mercados de seguros, donde evidentemente se cobra una prima mayor al valor esperado de las pérdidas (si no fuera así las compañías de seguros quebrarían) y aun así los clientes participan.

Otra evidencia clara es que en general (en el muy largo plazo) carteras de activos más riesgosos retornan más que carteras de activos más seguros (y aun así ambos tipos de activos son demandados por los inversionistas, lo que demuestra que aceptan menores retornos a cambio de menor riesgo).

Para ilustrar lo anterior, las figuras 1 y 2 comparan los retornos acumulados de una cartera de bonos (menor riesgo) con los de una cartera de acciones, en los períodos 1928 a 1960 y 1960 a 2014. Se puede apreciar que las acciones son más volátiles y que por períodos que pueden ser relativamente extendidos pueden incluso rentar menos que los bonos (1928 a 1944), pero que en plazos suficientemente largos tienden a rentar más. Es decir, en el muy largo plazo, activos más riesgosos rentan más, una exigencia de los inversionistas porque no les gusta la volatilidad.

2. Diversificar es bueno: Invertir en Carteras es mejor que en activos individuales

Supongamos que no tenemos información particular que nos permita predecir el retorno de un activo específico (ya planteamos en la primera del clase del 27/10 lo difícil que era predecir el futuro) y queremos invertir en el mercado accionario chileno. Tenemos dos estrategias alternativas: escoger alguna acción individual o invertir en una cartera diversificada de acciones, por ejemplo el IPSA (índice de 40 acciones).

La Figura 3 muestra que si el año 2011 escogimos Endesa (de entre las cuatro acciones más importantes que componen el IPSA) tendríamos suerte hoy, mientras que si hubiera sido LAN estaríamos lamentándonos. Alternativamente la inversión en el IPSA nos entregaría un retorno "promedio" del movimiento del mercado.

Lo sorprendente se encuentra en la Figura 4, pues se puede apreciar que al invertir en el IPSA se obtiene un promedio de rentabilidad con una mínima volatilidad, mostrando cómo la diversificación es muy efectiva para reducir el riesgo en las inversiones.

La razón radica en que parte importante de la volatilidad de las acciones se debe a noticias inesperadas propias (buenas o malas), por lo que si en un día particular un grupo de las empresas recibe noticias buenas mientras el otro grupo malas, y el promedio no se ve tan afectado, se reduce la volatilidad de la cartera.

3. El riesgo relevante de un activo es distinto al de una cartera

Dado que un inversionista racional sin información privada invierte en carteras de activos, desde hace ya un tiempo existe consenso en que los activos individuales no se deben evaluar considerando su volatilidad.

Un enfoque muy popular es el modelo CAPM que dice que el riesgo relevante de un activo depende de cuánta volatilidad le agrega este a una cartera ya diversificada. Plantea que si un activo es muy volátil, pero cada vez que el mercado sube el activo baja y viceversa, entonces este activo es muy deseado por los inversionistas pues el comprarlo le disminuye la volatilidad a su cartera. Este tipo de activo se transa, por tanto, a un precio muy alto, lo que es equivalente a decir que su tasa de descuento es muy baja. En este modelo el indicador que mide el riesgo relevante de un activo se denomina Beta, cuyo valor es creciente con el retorno esperado para ese activo.

La Figura 5 relaciona el retorno del IPSA y el de Endesa para cada día durante los últimos cinco años. Se puede observar que en promedio cuando el IPSA sube un cierto porcentaje, la acción de Endesa sube una cantidad parecida, pero un poco menor. Este cociente se denomina el Beta de la acción y en este caso (beta un poco menor a 1) dice que el retorno esperado para Endesa debiera ser un poco menor a lo proyectado para el mercado.

Otras alternativas de inversión pueden no estar muy relacionadas con lo que ocurre en el mercado. Por ejemplo la Figura 6 compara los retornos diarios del IPSA con los de haber invertido en una cartera de depósitos emitidos por los distintos bancos y que se transan en la Bolsa de Comercio de Santiago. Se puede apreciar que en promedio cuando el IPSA sube los depósitos pueden subir o bajar con la misma probabilidad, y su Beta (la pendiente) es cercano a cero.

En el CAPM se plantea que el retorno esperado de un activo en particular (Rx) debiera ser igual al retorno de un activo libre de riesgo (RF) más un múltiplo (Betax) del premio esperado por invertir en el mercado (RM - RF):

Finalmente, la Figura 7 muestra ejemplos de Beta en EE.UU., e ilustra cómo este depende del tipo de industria en la cual se encuentra, función de qué tan sensibles son sus retornos a variaciones en las condiciones generales del mercado.

Posteriormente al CAPM se desarrolló el APT, modelo multifactorial que considera que los retornos de los activos dependen de un conjunto común de factores, los que de ser adecuadamente individualizados permiten construir carteras de inversión con distintas exposiciones a cada factor para así estimar el retorno esperado de la cartera. Ejemplos de factores podrían ser aumentos inesperados del IPC, del dólar o de la actividad económica.

Luego, Fama (premio Nobel) desarrolló junto a French un modelo que incorpora además el tamaño de la firma y la relación entre el valor contable y el de mercado.

En resumen, el riesgo es considerado al momento de definir el precio de una inversión, existiendo consenso en que a mayor riesgo, mayor retorno. Sin embargo, la forma precisa de medirlo depende de si es para una cartera (la volatilidad) o para un activo individual, para el cual existen múltiples medidas.

Ayudantes del curso: Cristóbal Millard y Osvaldo Schwencke.

Próxima publicación de este curso: 8 de diciembre.

Publicación de hoy: Selección de las clases 5 y 6 del curso "Gestión Financiera" de los Diplomados de Ingeniería Industrial UC-La Clase Ejecutiva.

 


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